Para contener los riesgos asociados a los flujos de capital
Economías emergentes navegaron la tormenta del 2020 sin repentinas fugas de capitales. La regulación a intermediarios que conducen los flujos de capital importa para contener estos riesgos
Durante el año pasado las economías de países emergentes sufrieron dos episodios de salidas súbitas de capital. Pero, a diferencia de lo que ocurrió en ocasiones anteriores, esta vez han soportado la tormenta. ¿Se ha logrado finalmente la contención de los riesgos asociados a los flujos de capital que por largo tiempo han acosado a autoridades desde Brasilia hasta Seúl?
En marzo de 2020, la propagación del COVID-19 propició una salida repentina y masiva de flujos de capital desde economías emergentes. Un segundo éxodo, de menor magnitud, siguió al incremento de los rendimientos de los bonos de Estados Unidos a principios de 2021. En el pasado, una volatilidad así en los flujos de capital ha dañado el crecimiento y, en ocasiones, detonado crisis financieras. Pero esta vez las economías emergentes se mostraron resilientes. Esta resiliencia está sustentada de manera clara en los enormes estímulos que las autoridades monetarias y fiscales aplicaron en todo el mundo, particularmente en las economías avanzadas. Pero también es un reflejo de las mejoras en los sistemas financieros y políticas macroeconómicas de los países emergentes, y de la efectividad de las herramientas disponibles en la actualidad para gestionar los riesgos asociados con los flujos de capital.
Recientemente co-dirigimos un informe publicado por el Banco de Pagos Internacionales (BIS, por sus siglas en inglés) destacando que la recepción de flujos de capital puede traer beneficios significativos. Estos pueden impulsar la inversión, la productividad y el crecimiento, así como mejorar la estabilidad financiera a través de la diversificación de fuentes de financiación y aceleración del desarrollo financiero. No obstante, el informe también enfatiza que la recepción de flujos de capital puede traer consigo riesgos importantes. Esto es especialmente cierto para las economías que dependen más del capital extranjero y con sistemas financieros menos regulados y con altos niveles de endeudamiento, los cuales son menos resistentes a los choques. Los flujos de entrada de capitales también pueden contribuir a una asignación de recursos subóptima y resultar en sobrecalentamiento, amplificar contagios transfronterizos y, cuando se revierten de manera súbita, infligir daños económicos significativos.
Si bien estos riesgos no son nuevos, los cambios en la composición de los flujos de capital han modificado la forma en que se manifiestan: viejos riesgos vestidos con ropa nueva, podría decirse. Desde la crisis financiera de 2007-09, cada vez más capital extranjero se transfiere a través de fondos de inversión y otras inversiones de cartera. En varios países, la inversión de cartera ha sobrepasado a los bancos como la mayor fuente de financiación externa. También se ha expandido el número de bancos e inversores basados en economías emergentes y los inversores del sector público juegan un papel mayor en los mercados de capital internacionales. Además, el uso extenso de estrategias financieras y fiscales por parte de las empresas multinacionales ha distorsionado la inversión extranjera directa, que históricamente ha sido el tipo de flujo de capital más estable.
Estos cambios han ayudado a diversificar la base de inversores y desarrollar mercados financieros locales. Esto, a su vez, ha permitido que los gobiernos pidan prestado en su propia moneda en vez de en divisas extranjeras, reduciendo las disparidades de divisas que atizaron las llamas en crisis previas de las economías emergentes. Sin embargo, la creciente importancia de la inversión de cartera ha exacerbado el comportamiento de manada en el mercado y con él, las posibilidades de contagio, como cuando los cambios en un índice de bonos o acciones detonan un rebalanceo de los fondos de inversión que siguen ese índice.
Asimismo, las inversiones sin cobertura pueden amplificar los ciclos de retroalimentación entre los tipos de cambio y los precios de los activos. Esto potencialmente puede producir dinámicas desestabilizantes, como experimentaron algunas economías emergentes en el cénit de la crisis de la Covid-19. De manera más general, la crisis de la Covid-19 ha elevado la atención sobre los potenciales riesgos sistémicos que pueden surgir del viraje hacia la intermediación financiera no bancaria, ya que los fondos de inversión y otros administradores de activos están sujetos a una regulación más laxa que la bancaria.
La respuesta óptima a los flujos de capital volátiles es una combinación de políticas macroeconómicas y estructurales. El informe encuentra que los mejores marcos institucionales y macroeconómicos de las economías emergentes han hecho que los inversores fijen más su atención en condiciones cíclicas como el crecimiento económico y menos en las debilidades estructurales de cada país. En otras palabras, conforme los sistemas financieros y los marcos de política de los países emergentes han reducido la brecha frente a las economías más avanzadas, los inversores distinguen cada vez más entre países emergentes cuando evalúan sus oportunidades de inversión. En parte por estas mejoras, durante la crisis por la pandemia, varias economías emergentes tuvieron suficiente espacio para lanzar estímulos fiscales y monetarios, en contraste con lo ocurrido en periodos previos de estrés global cuando varias de ellas respondieron mediante políticas restrictivas.
Sin embargo, incluso para aquellos países con políticas estructurales fuertes y fundamentos macroeconómicos sólidos hay momentos en los que las herramientas de política adicionales pueden ayudar a contener los riesgos asociados a los flujos de capital. Varias economías emergentes han encontrado que las medidas macroprudenciales, las intervenciones cambiarias ocasionales y los mecanismos para proveer liquidez son útiles para amortiguar el impacto de los flujos de capital. Pero la mejor combinación depende del país y del contexto.
La crisis de la Covid-19 también ha resaltado la importancia del diálogo internacional sobre los contagios potenciales. Los intermediarios y la infraestructura que conducen los flujos de capital están interconectados y su regulación importa para la calidad de estos flujos. Esto significa que las acciones que toman las autoridades, tanto en los países emisores como receptores, pueden tener implicaciones globales. La crisis de la pandemia confirma los beneficios asociados a las líneas swap de los bancos centrales, que buscan atender las presiones de corto plazo en la liquidez en divisa extranjera, y a las facilidades precautorias del Fondo Monetario Internacional, que tienen pocas o ninguna condición asociada a su uso. Ningún país debe enfrentar en solitario las retiradas abruptas de flujos de capital. Necesitamos una red de seguridad financiera global fuerte, pero también flexible, con una mezcla de herramientas listas para utilizarse y enfrentar los diversos choques que pueden amenazar a los mercados financieros y la economía global.
Gerardo García López es Director General de Operaciones de Banca Central del Banco de México. Livio Stracca es Director General Adjunto de Relaciones Internacionales del Banco Central Europeo. Las opiniones expresadas pertenecen a los autores y no necesariamente las comparten las instituciones que ellos representan.
